Die Bewertungsmodelle befinden sich im Change Prozess
Mittlerweile ist klar: nichts ist mehr so wie es einmal war. Die Staaten tragen so viel Schulden wie selten zuvor, die Zinsen sind daher dank FED und EZB auf das erträglichste tiefe Maß gedrückt, die Banken als Wirtschaftsfaktor fallen in zunehmendem Maße aus, Kredite und Risikokapital wurden als Finanzierungsinstrumente für Wachstum zunehmend in die Bedeutungslosigkeit gedrängt, Eigenfinanzierung ist mittlerweile das Maß aller Dinge. Und die Kapitalmärkte … passen sich daran an.
Die wichtigste Frage für eigenverantwortliche Investoren ist daher jene nach dem richtigen Selektionsprozess oder Bewertungsmodell geworden an dem man sich in diesen gewandelten Zeiten orientieren kann. Da sind historische Vergleiche in zunehmendem Maße hinderlich, sie überlagern mit den „alten“ Daten, die ja aus anderen Verhältnismäßigkeiten stammen, den Blick auf das „Heute“.
Ein Weg sich die neue Wahrheit besser erklären zu können, ist sich die einzelnen Parameter einfach einmal vorzulegen und neu zueinander in Verhältnis zu setzen:
Die Renditen für Staatsanleihen sind einer dieser Faktoren. So tief wie jetzt waren sie teilweise noch nie, und das Versprechen der Notenbanken dieses Niveau noch länger halten zu wollen, wird von Tag zu Tag glaubwürdiger. Für zinsorientierte Anleger natürlich ein zweischneidiges Schwert: auf der einen Seite angenehm, sich über Zinsänderungs- und somit Kursrisiken weniger Sorgen machen zu müssen, auf der anderen Seite wird man aber so nicht wirklich reich. Im Gegenteil, denn die (öffentliche) Inflationsrate hält sich hartnäckig genau im Bereich dieser Renditen. Ein anderer Faktor ist die Gewinnerwartung. Die ist im Spannungsfeld von zwei großen Momenten zu bewerten: der Konjunkturentwicklung und der Verschuldung der Unternehmen. Die Verschuldung ist bedingt durch die Not der Banken mittlerweile deutlich gesunken, der Leverage - die kreditbasierte Vervielfachung des Geschäftsmodells - dadurch gesunken. Die Gewinne werden daher nicht mehr so hoch sprudeln können wie noch vor ein paar Jahren. Sie werden aber auch nicht mehr so stark schwanken, da ja die Abhängigkeit von den Banken und deren so oft zyklischem Kreditverhalten gesunken ist. Bleibt noch die Konjunkturerwartung, und der geht es ähnlich. Die großen Finanzierungsrunden der Wirtschaft via Kredit und Ähnlichem sind vorbei. Schuldenzahlen ist auch hier angesagt. Wer das tut gibt kein Geld aus, dadurch wird weniger Wachstum entstehen können, die Konjunktur entwickelt sich langsamer, aber dank der Privaten Haushalte und einiger weniger tapferen Banken die noch was für Kreditnehmer in der Bilanz vorrätig haben, wenigstens positiv.
Die Misere für Bewertungsmodelle offenbart sich zum Beispiel an einem alten jahrzehntelang verwendeten Modell, dem FED-Modell. Wer kennt es nicht. Man rechnet die Renditen für Staatsanleihen in Kurs-Gewinn-Verhältnisse um und vergleicht mit dem jeweiligen Aktienmarkt. So hat der US Aktienmarkt derzeit ein KGV vom 18, der US Bond Markt hingegen eines von 38 (!). Europa als Hoffnungsträger ein Aktienmarkt KGV von 22 gegenüber einem Bondmarkt KGV von 71 (!!). Kein Wunder wenn sich niemand mehr damit hausieren traut. Man würde ihm ja gar nicht glauben.
Ein Ansatz für künftige Bewertungsmuster wird wohl die Fähigkeit sein, Ausschüttungen verdienen zu können. Und da denke ich liegt noch deutliches Erkennungspotential begraben. So ist die Durchschnittsrendite für europäische Unternehmensanleihen bereits auf 2,03% gesunken, die Dividendenrendite der 500 größten Unternehmen steht aber bei 3,10%. Bringt man diese Dividendenquote in Relation zu künftigen Wachstumsraten - und seien sie auch noch so gering - relativiert sich ein auf althergebrachten Methoden aufgebautes möglicherweise „teuer“ aussehendes Aktienbild sofort. Denn Dividenden haben die angenehme Eigenschaft sich parallel zu den Gewinnen zu entwickeln. Und das ist ein historisches Faktum, das sich nicht geändert hat.
